La Chronique du Chef Economiste

La parole est aux entreprises

Après plusieurs journées calmes sur les marchés, cette semaine marque le début de la saison des earnings aux Etats-Unis, donc une accélération de l’actualité autour des sociétés. Du côté de Wall-Street, le discours des chefs d’entreprise sera écouté avec attention. Le PER à 12 mois du S&P 500 est proche de 17, mais les analystes anticipent une contraction des bénéfices sur la période. Ainsi, un discours moins négatif des chefs d’entreprises sur les perspectives d’activité permettrait une révision à la hausse des prévisions d’earnings et laisserait donc un potentiel d’appréciation des indices. La clef est naturellement une révision à la baisse de l’impact comptable du « dollar fort » sur les résultats des entreprises. Mais, dans le même temps, les chefs d’entreprise devront intégrer une quasi-stagnation de l’économie américaine en ce début d’année et une situation économique encore difficile dans les économies émergentes. La situation économique mondiale ne milite pas pour une forte révision à la hausse des guidances 2016. Cette saison des earnings s’annonce donc compliquée pour le marché des actions…

La parole est aux entreprises…

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Le premier trimestre aura été morose pour l’économie mondiale, avec une quasi-stagnation de l’activité économique aux Etats-Unis et une forte volatilité des marchés financiers, notamment des matières premières, qui aura encore déstabilisé les économies émergentes. Seule la zone euro, et plus particulièrement l’Allemagne, semble faire preuve d’une certaine résistance. Mais, l’incertitude politique qui règne dans l’UE et dans plusieurs de ses Etats-membres reste une source d’inquiétude pour les investisseurs. Toutefois, depuis la mi-février et sur le mois de mars, quelques rayons de soleil sont visibles avec un recul du dollar, un retour des capitaux dans les pays émergents et des banques centrales qui tiennent des discours très accommodants. Mais, surtout, les indicateurs économiques américains semblent se redresser. Ce mouvement devra être confirmé par les publications de cette semaine de vente au détail (mercredi) ou de production industrielle (vendredi). Mais, une lueur d’espoir existe au niveau macroéconomique, sera-t-elle suffisante pour que les entreprises relèvent leurs guidances 2016 ?

L’enjeu de cette nouvelle saison des earnings aux Etats-Unis est clairement sur les perspectives d’activité et le discours des chefs d’entreprise, plus que sur les résultats du premier trimestre. Certes, certains investisseurs mettent en évidence qu’avec un recul de 7,7%, sur un an, des EPS attendus par le consensus Factset, le « pire » est déjà dans les « cours ». Il s’agirait de la plus mauvaise performance des entreprises du S&P 500 depuis 2009. De plus, depuis le quatrième trimestre 2010, les entreprises « battent » systématiquement les attentes des analystes. De fait, sur les 25 premières publications sur le premier trimestre, 80% étaient au-dessus des attentes sur les EPS. En revanche, seules 46% d’entre elles ont battu le consensus sur le chiffre d’affaires. Une fois de plus, face à un environnement économique difficile, l’évolution des marges sur le premier trimestre sera l’une des clefs de la réaction des investisseurs.

Selon le consensus Factset, sur 444 sociétés du S&P 500 (hors secteur financier), 436 devrait afficher une amélioration de leur marge brute sur les 12 derniers mois et 214 entreprises en séquentiel sur le trimestre. Seul 8 entreprises du secteur « pétrole & gaz » subiraient une contraction de leur marge brute sur un an. En revanche, seulement 121 sociétés annonceraient une croissance de leur chiffre d’affaires par action sur un an et seulement 97 sur le trimestre !

La lecture de ces statistiques confirme que les attentes du consensus sont prudentes. La faiblesse de l’économie mondiale est en partie intégrée dans les chiffres d’affaires en dollar. Les chefs d’entreprises vont encore une fois communiquer sur leurs efforts de réduction des coûts et sur leur marge. Les programmes de rachats d’actions sont aussi un soutien à la croissance du résultat par actions.

Toutefois, les investisseurs resteront sensibles aux discours sur les perspectives d’activité. Dès ce soir, après la la publication d’Alcoa le discours de son mangement sur l’économie chinoise sera suivi avec attention : la croissance économique du pays se stabilise-t-elle réellement, notamment dans l’industrie, grâce aux mesures gouvernementales ? De nombreuses statistiques économiques chinoises seront publiées cette semaine, mais les investisseurs restent prudents sur ces annonces. Par contre, le jugement du patron d’Alcoa sur la demande mondiale d’aluminium et les réductions de capacités en Chine sera important pour le secteur des matières premières. Au-delà des résultats du groupe, le discours des dirigeants de la société sera suivi avec attention.
La marge d’intérêt des banques sera aussi au cœur des débats sur leurs résultats cette semaine. Les quatre plus grandes banques du S&P 500 dévoileront leur performance du premier trimestre : JP Morgan Chase, Wells Fargo, Bank of America et Citigroup. Les chiffres ne seront pas bons. Mais une partie des « mauvaises nouvelles », notamment sur les activités de marché des banques, est déjà « dans les cours ». Les analystes anticipent une contraction de 9,2% des EPS sur un an et une hausse de 0,2% du produit net bancaire. Le secteur financier du S&P a reculé de 8% depuis le début de l’année, la plus mauvaise performance sectorielle, et se traite avec un PER de 12,8 contre 16,7 pour l’ensemble de l’indice. Les investisseurs sont loin d’être « euphoriques » sur les valeurs bancaires. Ainsi, la réaction de court terme pourrait plus dépendre du discours qui suivra ces présentations. La reprise des émissions obligataires est rassurante pour les perspectives de rebond de l’activité sur les activités de marchés, mais les CEO devront essentiellement communiquer sur les opérations de M&A qui s’annoncent de plus en plus difficile à mettre en place, notamment en raison du durcissement de la réglementation. Le nombre de dossiers de « taille moyenne » en préparation sera sûrement l’une des questions clef des conference call.

Il est toujours difficile d’anticiper la réaction des investisseurs aux publications des entreprises. Mais, face à des attentes considérées comme « faibles » dans l’ensemble de la presse spécialisée américaine, les entreprises ne devront pas décevoir sur leurs résultats du premier trimestre. La majorité des commentaires de presse indique que les entreprises devraient « battre » le consensus, essentiellement sur les EPS. La baisse des marchés au premier trimestre a sûrement incité les entreprises à accélérer leurs programmes de rachats d’actions. Si les chiffres d’affaires s’annoncent médiocre ou très proches des attentes du consensus, des EPS au-dessus des attentes ne seraient pas aberrants. Les entreprises « battraient » encore le consensus. Par contre, les investisseurs pourraient être plus déçus sur le discours des chefs d’entreprises. Certes, les guidances 2016 des entreprises ont été fortement abaissées lors de la publication des résultats du quatrième trimestre 2015, en raison du « dollar fort ». Mais, au le premier trimestre, le taux de change effectif du dollar n’a que faiblement progressé sur un an. Son impact négatif sur les résultats des entreprises américaines sera faible. Toutefois, la croissance mondiale s’est dégradée et, surtout, les prévisions de croissance pour cette année ont été révisées à la baisse. Nous n’anticipons pas que les chefs d’entreprises changent de discours sur leurs perspectives de chiffre d’affaires. Ils resteront très prudents et pourraient conserver des guidances très faibles. Avec un PER à 17, le S&P 500 pourrait donc manquer de « carburant » du côté des perspectives de résultat des entreprises…

Christian Parisot

Chef Economiste