La chronique du Chef-Economiste

Banques centrales Le retour de la déflation

Risque de déflation ? En Europe, selon l’estimation Flash d’Eurostat, les prix à la consommation, dans leur ensemble, progressent d’un faible 0,2% sur un an sur le mois de juillet. Aux Etats-Unis, le déflateur de la consommation, l’indice de référence du Fed, est en hausse de 0,3% sur un an. Il s’agit du 38ième mois consécutif que cet indice des prix évolue en-dessous de l’objectif d’inflation de 2% de la banque centrale ! La récente chute des prix du pétrole milite pour un « effet énergie » négatif sur les indices de prix sur les prochains mois. Au regard de la faiblesse du glissement sur un an des deux indices, un basculement dans les négatifs des indices de prix n’est pas impossible si la correction des prix énergétiques se poursuit. Faut-il en conclure que le débat sur les risques de « déflation » va rapidement réapparaître au niveau des marchés et des discours des banquiers centraux ? La chute des prix du pétrole par son impact sur les prix à la consommation est-elle un frein à la « normalisation » de la politique monétaire aux Etats-Unis ? Des prix à la consommation négatifs impliquent-t-ils une hausse de la taille du « QE » de la BCE ?

 

Banques centrales : Le retour de la « déflation » ?

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Il est clair que le risque inflationniste reste très faible dans les pays développés. Le coût du travail, malgré un net recul du taux de chômage, ne s’accélère pas aux Etats-Unis pour le moment comme le solide la faiblesse du dernier ECI (Employment Cost Index).
En Europe, s’il existe des rigidités à la baisse dans les salaires, il est difficile d’anticiper, avec le niveau actuel du taux de chômage, une forte accélération des rémunérations dans leur ensemble dans les prochains mois. Les autres coûts des entreprises sont aussi orientés à la baisse avec la chute des prix des matières premières industrielles ou des prix énergétiques sur les dernières semaines.
Pas de risque inflationniste, mais ne faut-il pas craindre un risque déflationniste ?
Les investisseurs avaient sensiblement réagit au passage dans les négatifs des indices de prix à la consommation européens sur la fin 2014/début 2015 (jusqu’au mois de mars). Ce mouvement était en grande partie imputable à la violente chute des cours du pétrole. Mais, aujourd’hui, les « effets second tour » n’ont pas été visibles. Derrière ce terme se cache l’impact indirect de la baisse des prix énergétiques sur les coûts des entreprises (baisse des coûts de transports, coûts des produits chimiques… induisant un recul des prix des biens de consommation). Il semble que les entreprises ont réussi à garder dans leurs marges les baisses de coût de production.
La « clef » est clairement sur le noyau dur des indices de prix. Tant que le recul des indices des prix s’explique par un « effet énergétique », les membres qualifieront ce mouvement comme « temporaire », notamment aux Etats-Unis.
Certes, la BCE reste très sensible à l’impact d’une annonce d’un recul des prix à la consommation sur les anticipations d’inflation des ménages ou sur les marchés financiers. Mais, avant tout, il faut regarder l’impact du recul des prix énergétiques sur les autres prix des biens. Pour faire simple, par exemple, la baisse des cours du pétrole affecte-t-elle les prix des plastiques et ensuite les prix des voitures ? La diffusion de la baisse des prix énergétiques et matières premières va induire une baisse généralisée des prix à la consommation et donc du noyau dur des indices de prix.
Or, sur les deniers mois, les « noyaux durs » des indices de prix à la consommation, tant en Europe qu’aux Etats-Unis, n’ont pas observé de rapide recul. Certes, certains prix connaissent un repli comme les prix des billets d’avion, par exemple. Mais, globalement, et étonnamment, la violente chute des cours du pétrole sur les derniers mois n’a pas affecté les noyaux durs des indices de prix.

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Au niveau de l’Europe, selon l’estimation Flash d’Eurostat, le noyau dur de l’indice des prix est à 1% sur le mois de juillet, son niveau le plus élevé depuis avril 2014. Les prix des biens industriels non-énergétiques sont en hausse pour le cinquième mois consécutif, à + 0,5% sur un an, un plus haut depuis juin 2013. Ce mouvement rejoint les commentaires de certains industriels dans le secteur des biens de consommation courante. Profitant du regain de pouvoir d’achat des ménages, de nombreux industriels dans le secteur agroalimentaire ou les détergents annoncent des « effets prix » positifs dans leurs résultats du second trimestre. Certes, ces mouvements ne sont pas forcément très visibles aux yeux des consommateurs. Ford a indiqué avoir réduit ses « primes à l’achat » ou niveau d’équipement sans pour autant bouger les « prix de base » de ses véhicules. Coca-Cola a lancé des « mini » cannettes ayant une contenance plus faible mais vendu le même prix que les autres cannettes… Mais, au final, ces industriels ont clairement remonté leurs prix de ventes.
Faut-il avoir peur du recul des indices de prix à la consommation ? Les marchés pourraient réagir si les indices des prix à la consommation passés dans les négatifs dans les prochains mois mais les discours des banquiers centraux pourraient être nettement plus modérés qu’au début d’année. La stabilité des noyaux durs indique que les risques de déflation restent faibles en Europe et aux Etats-Unis. Il s’agit d’un « effet temporaire » et qui n’induit pas un cycle de déflation.